探秘信达生物：产品布局与业绩增长的秘密 剖析信达生物：国内市场筑基，海外拓展添翼

本文深入分析了信达生物的业绩情况，从国内市场的销售渠道、产品竞争力等方面进行探讨，同时关注海外市场的研发进展，对其未来业绩增长潜力和可能面临的风险进行了剖析。

展望未来的发展态势，信达生物在以创新药业务为主导的基础之上，精心采用了“国内市场筑基，向海外市场拓展”的渐进式区域布局战略。基于这样的战略布局，对公司业绩的评判就需要从国内市场和国外市场这两个方面进行综合考量。

鉴于公司在海外市场直至2025年才实现了业绩上的实质性突破，目前公司的业绩仍然主要由国内市场所主导。因此，我们首先来详细探究一下国内市场为公司业绩提供的支撑情况。由于公司的业绩主要依赖于销售渠道和产品竞争力这两大关键因素，接下来我们就从这两个方面展开深入分析。

先从渠道层面来看，信达生物拥有一支规模约3000人的销售团队，其业务覆盖了全国320多个城市的约5100家医院。将其与恒瑞医药、翰森制药、百济神州、康方生物等国内创新药企的销售团队规模以及覆盖医院数量进行对比后，可以发现信达生物在国内的销售渠道具备一定的竞争力。这一优势为公司创新药能够成功推广到院内市场提供了坚实的支撑。

注：结合新浪证券的相关数据，2024年百济神州替雷利珠单抗销售额达到44亿元，在国内的市占率约为20%。由此我们可以推断出国内PD – 1市场规模约为220亿元，其他几款产品的市占率也均以此为依据进行推算得出。

与此同时，近期传来消息，由安徽牵头的全国生物药品联盟集采有可能在2025年推动实施。在此背景下，信达生物的3款生物类似药受到了市场的较多关注。

结合信达CFO由飞的表述，以公司制定的业绩指引“2027年要实现国内产品收入200亿元”为基础来分析，信达生物的生物类似药收入贡献预计在10%左右。由此我们可以推算出，届时公司3款生物类似药的销售额大约不超过20亿元。

进一步考虑到，信达生物的利妥昔单抗在2022年3月的广东集采中成功中标，相关的市场扰动已经过去。再结合信达证券的研报，2022年信达利妥昔单抗的销售额为4.23亿元。我们不妨假设利妥昔单抗的年度销售额能够保持在4亿元左右，那么即便信达生物的阿达木单抗和贝伐珠单抗在后续集采中降价50%，预计到2027年，这三款生物类似药仍然会有12亿元的收入，市场扰动对其影响不大。

除了自主研发的产品外，信达生物还有9款合作引进产品。

其中，在2024年上市销售的有6款产品，具体包括与礼来合作的雷莫西尤单抗、塞普替尼，与亚盛医药合作的奥雷巴替尼片，与劲方医药、Incyte分别合作的氟泽雷塞片、佩米替尼片，以及与驯鹿生物合作的伊基奥仑赛注射液。

结合2024年公司国内产品总收入达到82亿元（同比增速yoy + 40%），以及信迪利单抗销售额为38亿元（yoy + 36%）、托莱西单抗注射液销售额为600万元，还有3款生物类似药销售额为20亿元（由于市场竞争激烈，增速相对不快）的情况，我们可以计算得出，公司上述6款在2024年上市销售的产品合计销售额为23.94亿元，预计同比增速不低于40%。

值得注意的是，虽然伊基奥仑赛注射液的全球商业化权益于2024年7月被驯鹿生物购回，从2025年起该产品将不再为公司贡献收入。但是，在2024年末或2025年初获批的ROS1达伯乐、BTK捷帕力及第三代EGFR奥壹新三款产品可以对冲伊基奥仑赛注射液商业化权益终止所带来的影响。因此，预计在2025年，公司合作引进产品的销售额仍有望维持40%的增速。

不过，随着销售基数的不断增加，后续的增速自然会有所回落。我们假设上述已获批的合作引进产品在2026年销售额增速降至35%，2027年进一步放缓至30%，那么到了2027年，这些产品的合计销售额预计能够达到59亿元。

综合以上各项数据进行加总，公司目前已获批的十余款产品在2027年预计可实现约137.5亿元的收入规模（不涉及伊基奥仑赛注射液）。

除此之外，信达生物还有玛仕度肽、匹康奇拜单抗（IBI – 112）、替妥尤单抗（IBI311）有望在2025年获批上市，以及CTLA – 4（IBI310）、VEGF/C（IBI302）和XOI（IBI128）有望在2026 – 2027年获批销售，这些产品将为公司带来新的业绩增量。

经过详细分析可以发现，替妥尤单抗（IBI311）作为国内甲状腺眼病的首个创新药，具有率先抢占市场的优势；匹康奇拜单抗（IBI – 112）、IBI310、IBI302和IBI128在疗效方面相较于竞品均表现出明显的优势。在此基础上，借助公司已经搭建好的国内销售渠道，上述产品在上市后有望在院内市场实现快速放量，从而支撑国内业绩进一步增长。

另一方面，从2024年中报的数据可以了解到，IBI343和IBI363是信达生物在海外研发进展最快的产品。

结合信达生物官方微信公众号发布的信息，IBI363产品正在中国、美国同时开展IO初治晚期黑色素瘤和IO耐药晚期肺鳞癌适应症的I/Ⅱ期临床研究。与此同时，IBI343已经启动了中国及日本的胃癌Ⅲ期多地区临床研究（MRCT）入组工作；并且该产品在美国区域的胰腺癌临床I期临床入组也已经启动，预计在2025年PoC验证数据读出后有望启动国际关键临床研究（PoC验证，即验证候选药物的药理效应是否可以转化成临床获益）。

考虑到临床Ⅱ期试验一般需要1 – 2年的时间，临床Ⅲ期试验一般需要2 – 3年的时间，审批上市时间预计为6 – 10个月。从乐观的角度来看，信达生物当下的现金储备或许可以支撑IBI343在日本上市销售，届时这将为公司带来新的业绩增量。

同时，这也有望支撑IBI363产品在美国顺利完成临床Ⅱ期、Ⅲ期研究。当然，IBI343在日本上市销售所产生的现金流还可以进一步推动IBI363产品在美国的上市审批工作。

值得一提的是，信达生物正在积极推进的IBI363是全球首创的PD – 1/IL – 2α双抗药物，其作用原理是通过双靶协同作用实现精准治疗：PD – 1臂负责阻断免疫抑制并定向递送IL – 2，IL – 2臂则选择性激活T细胞同时降低系统毒性，从而取得更好的疗效。

正如信达CFO由飞所说，相较于单抗，IBI363能够解决三大问题：一是解决病人对PD – 1耐药的问题；二是拓展新的适应症（例如传统PD – 1在肠癌治疗上效果不佳，但IBI363在肠癌治疗上已经展现出了一定的疗效）；三是提升PD – L1低表达患者的响应（低表达患者指：PD – L1抗体表达水平比较低，用药效果不好）。

由此可见，公司的IBI363产品大概率具备较强的竞争力。只要销售团队能够跟上产品的推广需求，其未来的业绩增长想象空间十分巨大，并且有望实现扭亏为盈。就像百济神州的泽布替尼凭借更优的疗效打败了强生的伊布替尼之后，销售额持续增长，目前已经超过10亿美元，仅这一款产品的销售额就接近信达生物2024年十余款产品在国内的合计收入82亿元。

从这个角度来看，信达生物采用的“国内市场 + BD出海”策略所带来的现金流，有望支撑公司产品突破自主出海获批的难关。然而，要实现产品的上市销售，还需要自建销售团队，这就需要更多的现金流作为支撑。届时，公司能否通过新的BD合作获得现金流，或者通过定增融资、争取银行更多贷款等方式获得资金，将显得尤为关键。

小结

综上所述，信达生物的营收下限有保障，上限则具有较大的想象空间，并且利润呈现出改善的趋势，是一家值得市场关注的企业。

不过，由于信达生物的国际化拓展目前仍处于发展初期，在未来3 – 5年内还需要持续进行资本投入。同时，公司可能会面临研发进展不及预期或者管线效果不佳而导致项目终止的风险。在这种情况下，公司的股价表现更有可能呈现出结构性波动的特征。

此外，我们还需要密切关注减重/降糖药玛仕度肽的上市销售情况。按照海通国际的测算，玛仕度肽在2027年的销售额有望达到30.5亿元，在信达生物2027年实现国内产品200亿元收入的目标中，该产品的比重占到15%，其影响较大。所以，如果该产品在上市后表现不及预期，将会对信达生物的国际化拓展推进产生不利影响，同时压制市场情绪，引发资本市场的下行波动。

本文详细分析了信达生物在国内和海外市场的业绩支撑因素、产品布局及研发进展。国内市场销售渠道有竞争力，多款产品有望带来业绩增长；海外市场部分产品研发推进顺利，具有潜力。但公司国际化拓展尚处初期，面临资本投入和研发风险，玛仕度肽销售情况也会影响其发展。总体而言，信达生物营收有底有想象空间，利润有改善趋势，但股价可能波动。